券商中國
吳琦
2025-01-22 23:23
【導讀】中美仍將是驅(qū)動全球經(jīng)濟增長主要動力
中國基金報記者郭玟君
【編者按】
為幫助讀者更好地把握全球經(jīng)濟脈動，理清投資思路,，自2023年5月起,，《中國基金報》每月會邀請來自全球不同區(qū)域的金融機構(gòu)的代表,，分享他們對中國及全球經(jīng)濟的分析與評判,。
邁入嶄新的2025年,。新的一年,，全球,，尤其是中國和美國經(jīng)濟及金融市場前景如何,？第二十一期“環(huán)球視點”中外資機構(gòu)嘉賓觀點的碰撞,，希望能對大家有所啟發(fā)。
本期受邀嘉賓是：
思睿集團首席經(jīng)濟學家 洪灝
西班牙對外銀行亞洲首席經(jīng)濟學家 夏樂
長城證券首席經(jīng)濟學家 汪毅
摩根資產(chǎn)管理資深環(huán)球市場策略師 蔣先威
匯豐環(huán)球私人銀行及財富管理中國首席投資總監(jiān) 匡正
渣打中國財富管理部首席投資策略師 王昕杰
一,、全球經(jīng)濟增長主要驅(qū)動力源自何方,？
洪灝：2025年，全球經(jīng)濟增長的主要驅(qū)動力將主要源自亞洲新興經(jīng)濟體,。美國經(jīng)濟依然展現(xiàn)出顯著的韌性,，這主要歸功于其卓越的科技創(chuàng)新能力和龐大的消費市場。
相比之下,，歐洲和俄羅斯等地區(qū)可能對全球經(jīng)濟增長構(gòu)成一定拖累,。德國作為歐洲經(jīng)濟的核心，在出口疲軟和內(nèi)需不足的雙重壓力下,，經(jīng)濟增長預計將持續(xù)放緩,。俄羅斯則繼續(xù)面臨地緣政治緊張局勢和國際制裁的影響，經(jīng)濟發(fā)展前景仍存在較大不確定性,。
夏樂：2025年全球經(jīng)濟增長將較2024年有所放緩,，實現(xiàn)軟著陸。
雖然2025年美國經(jīng)濟增長將從2024年的近3%降至2%左右,，但仍將是全球經(jīng)濟增長的重要動力,。
2025年中國經(jīng)濟增長仍將保持在5%左右，毋庸置疑仍將對其他經(jīng)濟體有很強的帶動作用,。
此外,，印度及東南亞的大中型經(jīng)濟體將受益于全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)表現(xiàn)強勁。
而2025年歐洲經(jīng)濟增長雖然會從2024年的0.8%，略微提升至1.0%,，但仍將是全球經(jīng)濟表現(xiàn)相對較差的區(qū)域,。
王昕杰：在美聯(lián)儲降息及特朗普所提出的一系列政策的刺激下，美國經(jīng)濟增長將繼續(xù)優(yōu)于其他主要地區(qū),。
由于歐元區(qū)增長疲軟,、商業(yè)信心減弱和美國可能實施的貿(mào)易關(guān)稅抑制盈利增長，預計該地區(qū)的宏觀經(jīng)濟仍然會表現(xiàn)遜色,。
二,、美國如何平衡高關(guān)稅、高利率和高赤字率,？
汪毅：特朗普在選舉時的主張是：減稅,、加關(guān)稅和精簡政府開支。而新任財長貝森特的主張是“在促進增長,、控制通脹,、削減赤字等多重目標之間尋求平衡”，與特朗普的主張存在一定程度的不同,。
美國很難在關(guān)稅,、利率、赤字率三者之間尋求平衡點,。減稅政策帶來的赤字增加大于高關(guān)稅帶來的赤字減少,，高赤字率和債務可持續(xù)性問題須謹慎考慮。同時,，高關(guān)稅帶來的高通脹問題也將對2025年美聯(lián)儲的降息節(jié)奏和幅度帶來擾動,，高關(guān)稅政策全面落實也有難度。2025年“高赤字+高通脹”和“高赤字+低通脹”的組合均有可能出現(xiàn),。
夏樂：三者很難平衡,。估計特朗普政府對提高關(guān)稅和減稅是認真的，赤字率在短期則關(guān)注較少,。一方面,，美國的整體債務水平仍略低于歐洲，有進一步提升赤字率的空間,；另一方面,，赤字率上升只是對美國經(jīng)濟的長遠發(fā)展有負面影響，短期影響不大,，而特朗普的任期只有四年,。
中長期看，高利率不僅將抑制經(jīng)濟增長,，還會進一步提升赤字率,，令國家財政進一步惡化,。而高赤字率將動搖美國的信用。特朗普提出的一系列打破常規(guī)的措施,，如果執(zhí)行不好未來將反噬美國經(jīng)濟,，導致資金外流。
洪灝：美國在高關(guān)稅,、高利率與高赤字之間尋求微妙的平衡,，亟需對財政政策、貨幣政策及貿(mào)易政策進行全面而深刻的調(diào)整,。
在高關(guān)稅方面,，可以通過與貿(mào)易伙伴的協(xié)同合作，有效減少貿(mào)易摩擦,，從而減輕關(guān)稅對經(jīng)濟所造成的不利影響,。至于高利率,，則可借助靈活的財政和貨幣政策進行適時調(diào)整,。而高赤字率，2025年特朗普執(zhí)政后,，可能會實施大規(guī)模減稅等措施,，這將導致美國政府赤字進一步擴大。歷史上,，美國三次成功削減赤字主要依賴于經(jīng)濟增長,，而強勁的經(jīng)濟發(fā)展或許能夠有效緩解由高赤字帶來的壓力。
王昕杰：未來美國經(jīng)濟增長的持續(xù)性,，關(guān)鍵在于由政府杠桿轉(zhuǎn)移到企業(yè)和私人加杠桿的節(jié)奏是否順利,。
蔣先威：根據(jù)美國國會預算辦公室的預測，特朗普提出的減稅政策可能使美國政府債務占GDP比重由目前的99%上升至十年后的132%,。根據(jù)賓夕法尼亞大學沃頓商學院的模型預估,，美國政府債券要上升到175%至200%才會引發(fā)債務危機，美國在中期內(nèi)不太可能達到這一水平,。
美國未來的利率水平更多是下行趨緩而不是逆勢上升,。一來具體的提高關(guān)稅稅率及遣返非法移民的力度或低于預期，二來從歷史經(jīng)驗來看,，提高關(guān)稅對推升通脹的影響更多是一次性的,，通常會隨時間邊際下降。但投資者須關(guān)注,，貿(mào)易壁壘將造成全球化程度下降,，并推升生產(chǎn)成本。
三,、美元會否繼續(xù)走強,？
蔣先威：與其他發(fā)達市場相比,，美國經(jīng)濟增長在2025年或仍保持相對領先，這意味著資本或進一步流入美國,，而促使美元保持相對強勢,。
與此同時，地緣政治緊張局勢加劇等因素可能會增加對美元或美國國債等避險資產(chǎn)的需求,，以作為防御性配置,。
此外，不斷擴大的聯(lián)邦預算赤字可能導致美國國債發(fā)行量增加,，從而使長期收益率持續(xù)處于相對高位,，這些因素支持了美元在中期內(nèi)走強的觀點。
不過,，美元仍有可能在某些情況下走軟,。如果美國勞動力市場或家庭資產(chǎn)負債表迅速惡化，導致經(jīng)濟增長放緩的幅度超過全球其他地區(qū),，美聯(lián)儲可能擴大降息幅度,，從而使美元與其他貨幣之間的利差收窄。
另外,，不同國家的經(jīng)濟發(fā)展情況及政策走向也可能表現(xiàn)在其貨幣對美元的強弱勢上,。
夏樂：盡管赤字率的提升不利于美元的長期走勢。但預計美元未來一年內(nèi)仍將保持強勢,。一方面,，畢竟目前美元在全球金融體系中仍具有不可替代性；另一方面,，高關(guān)稅和驅(qū)逐非法移民政策,，都將導致通脹上升，這會打斷美聯(lián)儲的降息節(jié)奏,，從而對美元形成短期支撐,。
洪灝：2025年美元仍將在高位區(qū)間波動。盡管特朗普的政策主張或?qū)⑻嵘涝笖?shù)的中樞水平,，但在短期內(nèi),，美元指數(shù)對利好因素的消化已相對充分，缺乏進一步大幅上漲的動力,。
王昕杰：預計美元在未來3個月將維持在目前約106的水平附近區(qū)間震蕩,，未來12個月內(nèi)我們傾向看淡。
四,、美國科技七巨頭會否繼續(xù)領漲,？
蔣先威：過去兩年來，科技七巨頭或科技相關(guān)公司一直是美國股市的主要推動力,，投資者也對于美股表現(xiàn)僅集中在少數(shù)幾家公司表達了擔憂,。但根據(jù)FactSet數(shù)據(jù),，2024年，科技七巨頭的收入預計將增長36.2%,，而標普500指數(shù)中其他企業(yè)的收入僅增長3.1%,，這顯示他們股價的上漲并不是沒有基本面支撐的“泡沫”。另外,，這些公司正在大力投資于人工智能和研發(fā),，表明他們可能會保持其突出地位。
不過,，已有跡象表明上市公司的盈利增長正在擴散至更廣泛的領域,，預計標普500指數(shù)中的其余成份股將或在2025年發(fā)揮更大作用；降息周期的開始和特朗普新政府減稅及放松監(jiān)管的相關(guān)政策計劃,，或有助于更多領域出現(xiàn)復蘇,，此前被忽視的一些行業(yè)或出現(xiàn)估值的重估，這都有助于降低指數(shù)的集中度和估值風險,。
夏樂：特朗普承諾的減稅和放松監(jiān)管,，對企業(yè)都是好事，將為美國股市提供整體向上的動力,。因此,，預計2025年,，盡管科技七巨頭仍將表現(xiàn)不錯,，但相對表現(xiàn)可能不會像過去兩年那么突出。
洪灝：2025年,，預計科技七巨頭的整體表現(xiàn)將繼續(xù)優(yōu)于大盤,，然而其差距有望成為近七年來最為微妙的一次。每股收益增長的減緩,，將是推動業(yè)績差距縮小的重要因素,。剝離科技七巨頭后剩余的標普500成份股，2025年的業(yè)績修復預期顯得尤為樂觀,。
五,、人工智能將如何改變世界？
洪灝：2024年,，美國將在人工智能領域繼續(xù)保持其領先地位,，特別是在企業(yè)數(shù)量、融資金額和技術(shù)創(chuàng)新等方面,。美國擁有全球最多的人工智能企業(yè),，占比超過36%。
然而,，中國等新興市場國家在人工智能領域迅速崛起,，尤其是在智能汽車行業(yè),。在政府的大力支持和企業(yè)的積極投入下，這些國家逐步成為全球人工智能發(fā)展的重要力量,。此外,，中東和東南亞地區(qū)對人工智能發(fā)展的熱情與潛力巨大，未來有望成為全球人工智能競爭的新熱點,。
匡正：人工智能不僅涉及芯片技術(shù),，還為各行各業(yè)催生了廣泛的發(fā)展機遇。我們認為,，人工智能將可能繼續(xù)在工業(yè)領域的大多數(shù)企業(yè)中引發(fā)一系列漸進式創(chuàng)新,，并有望在不同行業(yè)中推動少數(shù)重大創(chuàng)新突破。對于人工智能技術(shù)的推動者而言,，我們認為工程行業(yè),，以及幫助實現(xiàn)制造過程自動化和優(yōu)化的企業(yè)或?qū)闹惺芤妗Ｔ趹枚?，在科技?chuàng)新浪潮的背景下,，制造企業(yè)或可通過人工智能提高生產(chǎn)力、改善運營效率,、降低成本,，從而提升利潤率。
夏樂：我們看到人工智能技術(shù)進步不斷深化,，但其應用仍在初始階段,。人工智能真正意義上的大規(guī)模應用，并成為能夠改變世界的新質(zhì)生產(chǎn)力,，這一過程不會太快,，至少在2025年和2026年不會發(fā)生。
六,、黃金和比特幣會否再創(chuàng)新高,？
洪灝：當前，金價長期上漲的邏輯依然完整,，地緣政治動蕩帶來黃金的避險需求,，美元信用趨弱下央行長期購金趨勢持續(xù)。而短期看,，需要考慮的風險因素包括特朗普政策帶來通脹回升擔憂,、美聯(lián)儲降息預期收斂以及特朗普盟友提出售金購買比特幣等多重因素影響。
2025年,，比特幣有望繼續(xù)其強勁表現(xiàn),，甚至可能達到新的歷史高點。一方面,，在美國候選總統(tǒng)特朗普多次公開支持比特幣的背景下,，越來越多的國家和機構(gòu)或?qū)⒔蛹{比特幣作為合法貨幣及投資工具,。隨著比特幣ETF的成功推出，大量新投資者涌入市場,，這不僅增強了市場流動性,，也提升了比特幣的可見度與接受度。另一方面,，全球貨幣政策寬松以及通脹壓力加大,，使得對避險資產(chǎn)的需求日益增加。
夏樂：黃金和比特幣均有可能再創(chuàng)新高,。首先,，當前在基于國家主權(quán)信用的各國傳統(tǒng)貨幣普遍超發(fā)的情況下，黃金和比特幣具備保值的功能,。
其次,，特朗普上任大大增加了經(jīng)濟政策等層面的不確定性，黃金和比特幣作為避險工具的價值將進一步顯現(xiàn),。
王昕杰：我們預期未來12個月黃金會上升至每盎司2900美元,。避險需求、通脹擔憂或債券收益率下降都是支持金價的額外利好因素,。
七,、全球資產(chǎn)應如何配置？
洪灝：股債方面,，鑒于經(jīng)濟軟著陸的預期以及流動性改善,，美股依然展現(xiàn)出較強的吸引力，特別應關(guān)注人工智能科技股,。中國債市預計將在全年呈現(xiàn)牛市走勢,，具備長期配置的價值,。
在大宗商品領域,，我們?nèi)詫S金、白銀等貴金屬持樂觀態(tài)度,。同時,，看好比特幣，將其視為全球多元資產(chǎn)配置的重要組成部分,。此外,，由于政策不確定性顯著上升，可以考慮增加VIX（芝加哥期權(quán)交易所VIX指數(shù),，CBOE Volatility Index）期貨等資產(chǎn)以進行風險對沖,。
夏樂：首先，我看好黃金和比特幣,。股票市場方面,，我更看好美國市場,。債市方面，中國和歐洲的債券都會表現(xiàn)不錯,。
王昕杰：我們認為2025年宏觀背景有利于股票,，因此我們對全球股票持超配觀點。我們也對黃金持超配觀點,，同時低配現(xiàn)金,。我們將債券和另類策略視為核心配置。
汪毅：由于2025年美國“高赤字+高通脹”和“高赤字+低通脹”的組合均有可能出現(xiàn),，美股,、美元的表現(xiàn)可能相對較好。若“特朗普交易”逐漸消退,，黃金在避險需求下也可能繼續(xù)獲得正收益,。
蔣先威：2024年全球主要央行陸續(xù)進入寬松周期，為全球股市提供了較好的發(fā)展基礎,。展望2025年,，預期全球經(jīng)濟保持平穩(wěn)，企業(yè)盈利進一步提升,，這將有利于股票和信用債等風險資產(chǎn)的表現(xiàn),。風險資產(chǎn)配置的挑戰(zhàn)在于高起點、高估值對預期回報構(gòu)成壓力,，投資人宜降低回報預期,，并保持投資區(qū)域的多元化。全球股市在各行業(yè)回報和估值方面存在差異,，主動管理在股票選擇上或具有一定優(yōu)勢,。
美國新政府的政策具有一定的不確定性，或促使股市加大波動,，而債券資產(chǎn)的票息收入或能為投資組合下行風險提供緩沖,。
房地產(chǎn)、基礎設施和交通運輸?shù)葘嵨镔Y產(chǎn)提供了公開市場無法獲得的收益來源,，其對沖通脹的特性又帶來了額外的吸引力,，也是投資人可以關(guān)注的資產(chǎn)類別。
八,、中國股市會漲嗎,？
汪毅：我們認為中國股市在2025年具有較大機會。在“穩(wěn)中求進”的中央工作基調(diào)下,，內(nèi)需拉動將成為更加鮮明的政策主線,。政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議預期將逐漸兌現(xiàn)，市場有望轉(zhuǎn)向博弈后續(xù)政策落地節(jié)奏和效果，“擴內(nèi)需”有望成為全年的市場主線,。
此外,，2025年資本市場制度改革也有望繼續(xù)突破，新“國九條”將進一步落實,。資本市場的繁榮能夠降低企業(yè)的融資成本,，激勵投資和創(chuàng)新，這對于中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型至關(guān)重要,。對于地方政府債務問題,，市場的活躍為政府和企業(yè)提供了更多的融資選擇，有助于減輕債務負擔,，降低金融風險,。市場的繁榮將增加居民財富和提升消費信心來刺激內(nèi)需，優(yōu)化資源配置,，推動產(chǎn)業(yè)升級,，尤其是在科技和新能源等關(guān)鍵領域。
蔣先威：A股在出現(xiàn)一輪快速上行后,，隨著政策利好的逐步消化,，市場或更多回歸基本面。展望未來,，市場或更多聚焦于政策預期及行業(yè)供需關(guān)系帶來的結(jié)構(gòu)性機會,，總體保持審慎樂觀的態(tài)度。
大多數(shù)A股上市公司收入主要來源于國內(nèi)市場,，因此本地需求至關(guān)重要,，2024年12月舉行的重磅會議中將擴大內(nèi)需，提振消費作為首要的政策目標,，可望成為中國股市更重要的推動力,。A股當前整體估值具有吸引力，但在宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)更全面的復蘇前,，銀行,、能源和國有企業(yè)等高股息和防御性股票或有望表現(xiàn)良好，大型藍籌股,、行業(yè)龍頭或有機會吸引持續(xù)的資金流入,。主動管理策略或更多聚焦基本面指標，可能走出結(jié)構(gòu)化行情,。市場供需關(guān)系處于較高景氣的行業(yè)板塊如人工智能產(chǎn)業(yè)鏈、TMT,、鋰電,、化工、航運等行業(yè)有望提供超額收益的機會,。
港股方面也有持續(xù)改善的空間,，較A股具有更高的彈性,。港股中A股的稀缺資產(chǎn)如互聯(lián)網(wǎng)龍頭，中特估題材及創(chuàng)新藥等值得關(guān)注,。
洪灝：相較全球股票,，A股和港股當下依舊處在相對較低的估值水準。這使之在眾多股票市場中展現(xiàn)出頗為顯著的吸引力,。
A股市場中期的底部或許早在2024年就已經(jīng)開始有所顯現(xiàn),。在這樣的大背景之下，投資者的風險偏好可望進一步提升,。A股能否真正達成趨勢性反轉(zhuǎn),，依舊取決于眾多復雜的因素。其中最為關(guān)鍵的一點,，在于相關(guān)政策是否能夠成功地扭轉(zhuǎn)當前處于低位的通脹環(huán)境狀況,，是否能夠切實有效地優(yōu)化投資者的預期，進而為整個市場的長遠發(fā)展帶來積極且有效的推動作用,。
匡正：今年一季度A股表現(xiàn)或?qū)⒊霈F(xiàn)區(qū)間震蕩,。今年更大力度的支持政策可能落地，并可能以提振消費,、補充銀行資本金和房地產(chǎn)去庫存為重要抓手,，因此，短期A股表現(xiàn)有望獲得一定支撐,。
配置方面,，我們聚焦政策順風下的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)和具有內(nèi)生韌性的產(chǎn)業(yè)。從主題投資來看：
其一,，我們看好政策刺激下的韌性消費,；
其二，我們認為成長中的中國自主可控和優(yōu)勢制造企業(yè)將保持強勢,；
其三,，低利率環(huán)境下，突出治理改革和股東回報下的紅利資產(chǎn)依然值得關(guān)注,。
