證券時報網(wǎng)
曾劍
2025-07-01 11:58
黨的二十屆三中全會《決定》提出“健全投資和融資相協(xié)調(diào)的資本市場功能,，防風險,、強監(jiān)管，促進資本市場健康穩(wěn)定發(fā)展”,?！秶鴦赵宏P于加強監(jiān)管防范風險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（新“國九條”）要求“以強監(jiān)管、防風險,、促高質(zhì)量發(fā)展為主線,，以完善資本市場基礎制度為重點，更好發(fā)揮資本市場功能作用”,。新“國九條”頒布以來,，資本市場基礎制度和底層監(jiān)管邏輯得到更多重視，法治保障從多個方面協(xié)同發(fā)力,。當然,，從立法執(zhí)法司法守法各角度觀察我國資本市場現(xiàn)況，一些制度短板,、現(xiàn)實“頑疾”仍待解決,，法治建設與發(fā)展需求不相適應的情況時有顯現(xiàn)?！笆逦濉奔磳?，有必要進一步推動資本市場法治建設走深走實，以高水平法治實踐持續(xù)推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展,。
全面強化資本市場
發(fā)展的法治保障
法治建設應主動服務改革創(chuàng)新,。近一年多來，《資本市場服務科技企業(yè)高水平發(fā)展的十六項措施》《關于深化科創(chuàng)板改革服務科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的八條措施》《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》《關于資本市場做好金融“五篇大文章”的實施意見》等支持舉措相繼出臺,。在上述政策措施所構(gòu)建的包容性市場環(huán)境下,，科技公司長期發(fā)展?jié)摿Ω荜P注、市場可容忍度獲得提升,。目前,，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板,、北交所上市公司中科創(chuàng)企業(yè)占比均超過九成,，全市場超過一半上市公司來自戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)；2024年,，A股上市公司研發(fā)投入占全社會研發(fā)投入一半以上,，擁有專利數(shù)量占全國總量的1/3。此外,，隨著科創(chuàng)債市場產(chǎn)品創(chuàng)新和規(guī)模擴大,，債券市場也在促進市場資源向集成電路、生物醫(yī)藥,、新能源等高新技術產(chǎn)業(yè)領域集聚,。
法治建設應打造長期穩(wěn)定預期,。我國資本市場過往熊牛交替頻仍，波動性巨大,；投資者非理性“追漲殺跌”時常上演,，重要原因在于缺乏長期穩(wěn)定預期。2024年9月,，《關于推動中長期資金入市的指導意見》出臺,，引導中長期資金入市、培育壯大耐心資本,。而后《促進資本市場指數(shù)化投資高質(zhì)量發(fā)展行動方案》等發(fā)布,，進一步擴大“長錢長投”便利通道。中國版平準基金,、險資公募運用限制放松,、央國企增持回購以及市場機構(gòu)回購等長錢集中入市，切實增強了市場穩(wěn)定力量,?！渡鲜泄颈O(jiān)管指引第10號-市值管理》也支持通過分紅、回購等方式持續(xù)回報投資者,，培育散戶投資者長投的信心,。同時，監(jiān)管機構(gòu)加大程序化交易監(jiān)管力度,、對違法違規(guī)交易保持高壓態(tài)勢,，有力有序有效地推進風險防范化解，努力形成投資與融資更加協(xié)調(diào)的市場生態(tài),。
法治建設應優(yōu)化上市公司監(jiān)管,。上市公司質(zhì)量是資本市場價值所系。針對焦點問題,，新“國九條”要求全面完善減持規(guī)則體系,。2024年5月，《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》和《上市公司董事,、監(jiān)事和高級管理人員所持本公司股份及其變動管理規(guī)則》依據(jù)實質(zhì)重于形式原則,，進一步嚴格規(guī)范大股東減持，并明確對違規(guī)減持可責令購回并向上市公司上繳價差,。同時,，針對市場進出兩端的規(guī)則也在不斷完善。一方面,，嚴格發(fā)行上市準入,，壓實中介機構(gòu)主體責任，強化中介機構(gòu)“看門人”作用和服務實體經(jīng)濟功能。另一方面,，制定發(fā)布《關于嚴格執(zhí)行退市制度的意見》,，補充退市情形、嚴格退市標準,，但也給予上市公司足夠整改時間和機會，推動構(gòu)建有序及時出清的常態(tài)化退市機制,。
法治建設應嚴打證券違法犯罪,。欺詐發(fā)行、財務造假,、操縱市場等惡性違法行為嚴重威脅市場誠信和投資者保護,。面對新形勢下證券違法犯罪數(shù)量增多、手段隱蔽等特點,，新“國九條”提出加大行政,、民事、刑事立體化追責力度,，這是發(fā)揮刑罰震懾作用,、維護市場公平正義、保護廣大投資者根本利益的必然要求,。2024年5月,，最高法、最高檢,、公安部,、證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)《關于辦理證券期貨違法犯罪案件工作若干問題的意見》，依法從嚴懲處重點領域,、高發(fā)類型,、關鍵人員，優(yōu)化行刑銜接,，提高執(zhí)法司法工作質(zhì)效,。2025年2月，最高檢與證監(jiān)會發(fā)布證券違法犯罪指導性案例,，推動精準追責,、以案促治。5月,，最高法,、證監(jiān)會出臺《關于嚴格公正執(zhí)法司法 服務保障資本市場高質(zhì)量發(fā)展的指導意見》，提出優(yōu)化和完善司法與監(jiān)管協(xié)同工作機制,，包括改進糾紛多元化解機制,，強化會商和信息共享工作機制等。
持續(xù)推動資本市場
法治建設走深走實
首先，在接下來的“十五五”期間需要著眼突出問題強化治理,。必須看到,，我國資本市場部分痛點堵點難點問題仍存，有必要對此專門攻堅,、持續(xù)整治,。例如，對上市公司大股東,、實控人資金占用,、定增套利等損害公司價值行為，應構(gòu)建內(nèi)控監(jiān)督,、監(jiān)管執(zhí)法,、司法追責等一體化防、治,、懲綜合體系,，完善行為規(guī)范，強化責任約束,。同時,，激勵調(diào)動投保機構(gòu)適度參與公司治理，接受“吹哨人”舉報,，實施包括股東在內(nèi)的多元化監(jiān)督,，推進公開提名獨立董事實踐，強化獨立董事監(jiān)督作用,。此外,，通過規(guī)則促進上市公司分紅，推動落實多種分紅策略,，構(gòu)建不分紅,、少分紅的風險警示機制。又如,，運用科技力量增強執(zhí)法質(zhì)效,。加強對違規(guī)減持的穿透式監(jiān)管，通過大數(shù)據(jù)分析,、人工智能算法等監(jiān)管科技手段提升對隱藏式,、快閃式違規(guī)減持的發(fā)現(xiàn)、反應能力,，加大違規(guī)減持行政處罰力度,。完善程序化交易監(jiān)管系列舉措，強制有限披露交易算法,、明確使用限制,，優(yōu)化交易報告制度，嚴格程序化操縱市場的法律責任，培育公平交易環(huán)境,。
其次,，有必要進一步完善法律、細化規(guī)則,。應按質(zhì)按量完成立法計劃,，完善以新“國九條”為核心的“1+N”政策體系。例如,，加快制定《衍生品交易監(jiān)督管理辦法》,，推動期貨和衍生品市場有序、審慎,、穩(wěn)健發(fā)展。現(xiàn)實中,，有上市公司實控人利用衍生品交易安排實現(xiàn)定增套利,，即反映出跨市場協(xié)同監(jiān)管的重要性。因此,，應建立股票市場與期貨和衍生品市場協(xié)同監(jiān)管機制,，以及交易所自律監(jiān)督信息共享機制，對跨市場套利活動開展聯(lián)合執(zhí)法,。又如,，應修訂《證券期貨市場誠信監(jiān)督管理辦法》，優(yōu)化市場誠信交易環(huán)境建設,。一方面,，構(gòu)建上市公司董監(jiān)高失信賠償制度，強化誠信踐履公開承諾的規(guī)范意識,。另一方面,，加大投資者責任教育，引導,、規(guī)范市場游資交易,，避免發(fā)生借用他人證券賬戶、“牛散”操縱市場等違法行為,。此外,，應進一步推動相關司法規(guī)則完善，研究出臺操縱市場,、內(nèi)幕交易民事賠償司法解釋,，以及背信損害上市公司利益罪司法解釋、有關私募基金犯罪的指導意見,。
最后,，應當總結(jié)推廣經(jīng)驗，促進高效化解矛盾糾紛。激發(fā)監(jiān)管司法協(xié)同作用,、提升投資者保護效能,，目前已有一定基礎，這方面的嘗試應當繼續(xù),。在證監(jiān)會今年發(fā)布的十大投資者保護典型案例中,，采用示范調(diào)解高效定分止爭的案例引人矚目。例如,，某上市公司證券虛假陳述責任糾紛案中,，監(jiān)管機構(gòu)就指導證券業(yè)協(xié)會探索出了“司法示范調(diào)解+平行案件協(xié)會集中調(diào)解”機制；某私募基金產(chǎn)品代銷糾紛案中,，中證法律服務中心借鑒法院示范判決工作機制設計出了“示范調(diào)解+仲裁確認”機制來處理私募基金群體性糾紛,。同時，適用法院示范調(diào)解高效化解債券虛假陳述責任糾紛也已取得成效,。因此應當積極推動“司法示范判決+平行案件多元解紛”等創(chuàng)新,，探索推廣“示范調(diào)解+”或“示范判決+”模式，發(fā)揮好行業(yè)協(xié)會等社會主體的功能,。此外,，應注重運用投服中心代位訴訟、支持訴訟功能,，加大證券糾紛特別代表人訴訟制度適用的頻次和力度,，健全當事人承諾制度，以專業(yè)性和公益性訴訟支持服務持續(xù)提高資本市場糾紛的化解能力,。
（作者系北京大學法學院教授）
本版專欄文章僅代表作者個人觀點
