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司維
2025-06-15 19:46
2025年,，中國創(chuàng)新藥的出海故事仍在持續(xù),，但關于“賣青苗”的憂慮也多了起來。一邊是頻繁刷新的出海BD交易金額,，另一邊是不少業(yè)內(nèi)聲音對“過早出售管線”的擔憂,。
在市場熱度和不確定性之間，企業(yè)如何作出判斷,，投資人又在關注什么,？
“BD交易賣出的是創(chuàng)新藥企研發(fā)能力的‘果實’,，關鍵要看我們的‘樹’能否一直在?！币氵_資本合伙人孟曉英這樣說,。在她看來，BD交易是當下環(huán)境下企業(yè)走出去的一種方式選擇——通過海外合作換取現(xiàn)金流,，反哺本土新管線的開發(fā),，是一種階段性的戰(zhàn)略選擇。更長遠的挑戰(zhàn),，是企業(yè)是否具備持續(xù)開發(fā)產(chǎn)品的能力,，能否把“樹”真正扎根、長穩(wěn),。
與孟曉英的對談也將我們拉回到十多年前中國創(chuàng)新藥行業(yè)的拓荒期,，和很多人記憶中，那些背包輾轉(zhuǎn)于中美市場,，力邀同學,、同事、好友回國創(chuàng)業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資人們,。
從那時開始,，創(chuàng)投機構(gòu)作為本土創(chuàng)新藥企業(yè)的最早支持者之一，不只是出錢,，更深度參與到早期團隊搭建,、管線策略、資源連接等關鍵環(huán)節(jié)中,。從企業(yè)投資人到行業(yè)共建者,，他們的角色也在行業(yè)發(fā)展中不斷更新。
今年6月,，《21世紀經(jīng)濟報道》專訪孟曉英,，圍繞創(chuàng)投如何支持創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)展、BD交易背后的決策邏輯以及當前創(chuàng)新藥領域創(chuàng)投基金退出的制度現(xiàn)實展開對話,。她的視角,，來自一級市場最前線，也記錄了一代創(chuàng)投人與這條產(chǎn)業(yè)賽道共同走過的路,。
從“投資人”到“共建者”
《21世紀》：先從投資人的角度談談創(chuàng)投對于創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)展的推動,？
孟曉英：創(chuàng)投對創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)展是必不可少的。創(chuàng)新藥是一個需要同時具備技術和資金的行業(yè),，而且必須有非常充沛的資金,，才能推動項目從無到有、從小到大,。
創(chuàng)新藥企業(yè)不同于傳統(tǒng)的制造業(yè)企業(yè)或者商貿(mào)企業(yè),，可以依靠自身能力一邊積累,、一邊發(fā)展。和很多硬科技行業(yè)企業(yè)一樣,，他們在前期需要大量資金投入,，并且在很長時間里是沒有持續(xù)經(jīng)營性現(xiàn)金流入的。在這個階段,，創(chuàng)投就成了企業(yè)主要的資金提供者,。
不排除公司主要創(chuàng)始人之前有相當?shù)呢敻环e累，以類似天使投資人的身份支持科學家團隊創(chuàng)業(yè),。這種情況在行業(yè)里是有的,，但相對于創(chuàng)投機構(gòu)的支持屬于少數(shù)。所以從某種角度可以說,，創(chuàng)投機構(gòu)也是推動中國創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)展的關鍵力量之一,，與企業(yè)家們共同托起了這一產(chǎn)業(yè)。
我們也可以從另一個角度看：為什么創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)在全球范圍來講并非廣泛分布,，而是只出現(xiàn)在少數(shù)的國家和地區(qū),？這些地區(qū)有兩個關鍵特性：一是擁有強大的科研能力，包括頂級大學,、醫(yī)療和科研機構(gòu),、藥廠等；二是非?；钴S的資本市場,。這兩個條件缺一不可。沒有這兩個支撐,，很難形成適合創(chuàng)新藥企業(yè)發(fā)展的生態(tài)環(huán)境。
《21世紀》：除了資金支持外,，創(chuàng)投在創(chuàng)新藥企業(yè)成長過程中還提供了哪些不可替代的價值,？
孟曉英：從實操層面來說，我國第一批本土創(chuàng)新藥企業(yè)成立時,，他們的融資環(huán)境是非常艱難的,。一方面是當時醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)整體環(huán)境還不具備條件，另一方面創(chuàng)投市場的資金也非常有限,。直到2014年開始國家對創(chuàng)投行業(yè)的重視度提高,、加上2015年開始的創(chuàng)新藥領域一系列政策改革，資金才開始逐步向創(chuàng)新藥領域集聚,。
當時有很多投資人去海外找團隊回來創(chuàng)業(yè),。一些投資人本就有生物學、藥學等相關的教育背景,，和在國外求學和工作時的導師,、同學,、同事都有聯(lián)系，開始力邀科學家和藥企高管回來創(chuàng)業(yè),，并深度參與到初創(chuàng)企業(yè)的創(chuàng)辦和運營中,。
創(chuàng)新藥的研發(fā)鏈條很長，從科學家的原始想法,，到早期分子設計,、臨床前試驗、申報注冊,、臨床試驗,，再進而走到商業(yè)化，每個階段都需要大量資金和資源的投入,。做創(chuàng)投的人天然會跟產(chǎn)業(yè)鏈的各方都有交流,，能夠在商業(yè)機會識別、信息傳遞,、資源配置和趨勢判斷等很多方面給到企業(yè)家支持,。
今天我們談中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展時，創(chuàng)新藥是其中的一個細分領域,。中國創(chuàng)新藥領域的企業(yè)家和投資人都很聰明,、也非常勤奮，這些與行業(yè)支持政策等形成共振,，推動創(chuàng)新藥行業(yè)在十幾年中取得了如此成果,。
《21世紀》：也問下現(xiàn)在很火的NewCo模式，創(chuàng)投基金在這類交易中的作用在哪里,？
孟曉英：NewCo目前主要體現(xiàn)為國內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)與外資基金共同推進創(chuàng)新藥資產(chǎn)開發(fā)的操作模式,，外資基金向NewCo公司注入資金，以現(xiàn)金及股權向創(chuàng)新藥企業(yè)購買研發(fā)階段管線資產(chǎn),，并繼續(xù)出資金及運營團隊以推進管線開發(fā),，在獲得進一步數(shù)據(jù)或合適的時機尋求獨立上市或者向MNC（跨國大藥企）高價出售獲利。創(chuàng)新藥企業(yè)通過NewCo模式出海過程中需要借助海外基金在開展全球多中心臨床試驗,、與MNC溝通,、海外上市或交易定價方面的經(jīng)驗，也部分受到地緣因素影響,。
制度縫隙中的突圍之路
《21世紀》：從行業(yè)周期與資本周期兩個維度,，如何分析當前中國創(chuàng)新藥所處的發(fā)展階段？
孟曉英：從大周期來講,，大家能看到港股創(chuàng)新藥板塊上漲,、大額BD交易頻現(xiàn)，堪稱澎湃的行情得益于整個行業(yè)過去十多年的努力,。但也得了解,，這些企業(yè),，或者說創(chuàng)新藥行業(yè)在這些年的發(fā)展也都是歷經(jīng)艱辛、來之不易的,。從一線醫(yī)療和創(chuàng)新藥投資人的角度,，時代一直在變。2014年左右行業(yè)活躍度明顯上升,，進場創(chuàng)業(yè)的人多,、從上游LP（基金出資人）來的資金也多；到2018年已經(jīng)漸漸開始有些“卷”了,，港股18A和科創(chuàng)板開板給市場注入信心的同時,，投資人也開始擔憂企業(yè)估值上升過快、管線類同性過高的風險,；再之后就是疫情,，除了融資不易開展，臨床試驗工作也遇到很多挑戰(zhàn),；近階段一級市場創(chuàng)新藥投融資仍處于艱難期,，全球股權投資基金在生物醫(yī)藥領域的投資事件數(shù)量和金額在疫情后都顯示為下降趨勢，國內(nèi)資金的來源屬性也發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化,，對創(chuàng)新藥領域投資都有直接影響,。
每個行業(yè)的發(fā)展都有起伏，這在創(chuàng)新藥領域尤為明顯,。對于創(chuàng)新藥企來說,，開發(fā)數(shù)據(jù)的優(yōu)劣、管線的競爭形式,、融資能否跟得上以及政策變化,，都有可能直接關系到企業(yè)能否生存。
《21世紀》：這幾年創(chuàng)新藥出海BD交易很熱,，這當然是一種實力證明,，但也有擔憂認為這是不是在“賣青苗”。你怎么看,？
孟曉英：第一點是肯定的，BD交易總金額的大幅增長和首付款金額提升證明中國創(chuàng)新藥企的競爭力在顯著提升,。關于是不是“賣青苗”,，在我們看來，只要創(chuàng)業(yè)公司和團隊還在,、市場的信心還在,，就一定可以不斷開發(fā)出有價值的好管線。
換句話說,，BD交易賣出的是創(chuàng)新藥企研發(fā)能力的“果實”,，關鍵要看我們的“樹”能否一直在,。將一些果實賣掉是基于現(xiàn)實的一種戰(zhàn)略選擇，在換取現(xiàn)金流之外,，也和創(chuàng)新藥企的全球化運營能力建設有關,。國內(nèi)企業(yè)在海外開展臨床和全球化銷售網(wǎng)絡布局的能力還在提升中，通過合作的方式將管線加速推進商業(yè)化是一種階段選擇,。
在新的十年里,，國內(nèi)創(chuàng)新藥企將不僅可以開發(fā)出好的管線，一定也會擁有自主出海進行國際化的實力,?；氐疆斚拢覀兊摹皹洹币欢ㄒ?，與海外企業(yè)和機構(gòu)合作的窗口也要留住,。
《21世紀》：最后談一談創(chuàng)投基金的退出。整個市場來講,，基金退出幾乎是最大的痛點了,，能否講講人民幣基金在創(chuàng)新藥項目的退出渠道。
孟曉英：為LP創(chuàng)造回報是GP最大使命,，在基金約定的周期內(nèi)完成退出是管理人必須完成的責任,。雖然創(chuàng)新藥投資存在周期長、不確定性高等屬性,，但創(chuàng)投機構(gòu)也必須設計好相對明確的退出路徑,，只有退出路徑明確才能沒有后顧之憂地進行投資，否則,，就是對LP的不負責,。港股是今年創(chuàng)投基金實現(xiàn)退出的重要市場，A股直接上市及并購交易案例數(shù)量相對較少,。包括我們今天聊的License-out,、NewCo和海外上市，也成為企業(yè)從海外市場獲得現(xiàn)金流的重要選擇,。一些創(chuàng)新藥企會將BD交易的部分收益用于為創(chuàng)投基金實現(xiàn)退出,。
創(chuàng)投行業(yè)與創(chuàng)新藥行業(yè)一樣，都在持續(xù)變革,，基金管理人也要與時俱進,，不斷完善投資策略、不斷豐富投資工具,，在每一個周期完成募投管退閉環(huán),。國家政策明確提出壯大耐心資本，國資創(chuàng)投基金將承擔越來越重要的歷史使命，為科技強國服務,、為產(chǎn)業(yè)升級助力,，作為創(chuàng)新資本持續(xù)推動包括創(chuàng)新藥在內(nèi)的科技產(chǎn)業(yè)長期、健康發(fā)展,。
